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SEGUNDA PARTE: La diferencia entre valores contables y flujos de fondos

En la segunda parte de la columna, Gustavo Neffa nos explica cómo obtener los flujos de fondos a partir de los resultados.

¿Cómo llegar al flujo de fondos a partir del estado de resultados?

Aunque existen diversas formas de hacerlo, el resultado neto (o ganancia neta, o ingreso neto) se determina de la siguiente manera:

Ventas/ingresos (revenues)
- Costo de mercadería vendida
- Amortizaciones y depreciaciones
= Resultado bruto
- Gastos administrativos
- Gastos de comercialización
= Resultado operativo (o ganancias antes de intereses e impuestos, EBIT)
+/- Resultados financieros (intereses netos, exposición a la inflación y resultados por tenencia)
= Ganancias antes de impuestos (EBT)
- Impuestos a las ganancias y a los activos
= Beneficio/resultado/ganancia/ingreso neto (net income)

Como las amortizaciones y depreciaciones no representan una erogación de caja efectiva sino una convención contable para reflejar la pérdida de valor de los bienes de uso, de los activos intangibles y de los gastos de estructura activados, se construye el EBITDA sumando esas partidas al resultado operativo:

= Resultado operativo (EBIT)
+ amortizaciones y depreciaciones
= Ganancias antes de intereses, impuestos, depreciaciones y amortizaciones (EBITDA)

El EBITDA (siglas de Earnings Before Interests, Taxes, Depreciation and Amortization) es una medida muy utilizada para evaluar el desempeño de la empresa, ya que es una medida de lo que genera el negocio de la empresa en sí misma medido a través de una proxy de la generación de caja.

También permite una mejor comparación de las empresas al depurar el efecto de distintos sistemas impositivos y de depreciación y amortización contable y países, así como del leverage financiero entre empresas, ya que se trata de observar las ganancias antes de intereses, impuestos, depreciaciones y amortizaciones.

Ahora, partiendo del beneficio/resultado- /ganancia/ingreso neto, que es un dato “contable” y no financiero, se puede llegar al flujo de fondos efectivo del capital accionario, es decir para los accionistas (FCFE):

= Resultado/ganancia/ingreso neto
+ Depreciaciones
= Flujo de fondos de las operaciones
- Dividendos preferidos
- Gastos en bienes de capital (capital expenditures o CAPEX)
- Necesidades de capital de trabajo
- Repagos del capital de las deudas (A)
+ Ingreso por nuevas emisiones de deuda (B)
= Flujo de fondos efectivo del capital accionario (FCFE)

El flujo de fondos del ejemplo anterior corresponde a una empresa que se financia con capital accionario y deuda. En el caso en que se financie solo con capital accionario, desaparecen (A) y (B).

En forma general, el FCFE puede ser tanto positivo como negativo, dependiendo del tipo de industria y de la fase del ciclo en la que se encuentra la empresa. Si la empresa tiene importantes inversiones de capital que hacer, el flujo será negativo los primeros años para luego potenciar los flujos de fondos sobre la base de la maduración esperada de esos proyectos.

Dos compañías con iguales flujos de fondos para el accionista pueden tener precios distintos según el nivel de endeudamiento. No es lo mismo que la empresa pague dividendos con las ganancias del negocio o mediante la contratación de nueva deuda. En este último caso la tasa de descuento o costo del capital va a ser mayor, debido a que el riesgo lo es; o sea que si bien los flujos de fondos son iguales, el valor actual va a diferir.

No te pierdas la primer parte de esta columna 'La diferencia entre valores contables y flujos de fondos'.

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