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A la hora de invertir ¿Flujos de caja vs. ganancias contables?

Cuando se analizan los números, la primera cuestión a resolver será si es mejor usar los flujos de caja o las ganancias contables. Como en toda decisión económica, existen aspectos a favor y en contra.

Los analistas nos valemos de diferentes herramientas a la hora de analizar a las compañías. El objetivo es poder determinar la solvencia económica, patrimonial y financiera para tomar una decisión acerca de si se trata de una buena inversión o no.

A los fines prácticos, son necesarios los números. A veces se sacrifica la minuciosidad y un cálculo más acertado por una mayor rapidez y simplicidad en la toma de una decisión, o bien se deciden gastar más recursos en términos de tiempo y de dinero en hacer un análisis más detallado y así encontrar una mejor base de análisis para tomar una decisión más acertada. Pero siempre se requieren números para tomar una decisión.

¿Por dónde empezar? Los balances nos ofrecen una información vital, pero no es la única a la hora de emitir una opinión. A pesar de estar obligatoriamente auditados para incrementar la transparencia acerca de esa información, la misma no solamente es limitada sino que son -en definitiva- solamente números en los cuales deberemos confiar ciegamente. Además de los balances, los inversores pueden incorporar las estimaciones de distintas fuentes o de consenso en los sitios de internet o terminales especializadas para tal fin.

Los balances pueden bajarse de los sitios de internet de las empresas, o bien de las bolsas en donde se encuentran listados, o a través de los sitios de los entes reguladores como la Comisión Nacional de Valores (CNV) en Argentina. También pueden ser consultados en las principales terminales de datos como Bloomberg o Thompson Reuters, agencias que cargan los números en forma sistemática a medida que son difundidos.

Nos remitimos a los balances en primera instancia y de esos números extraemos la información de base que se necesita para tomar la decisión de invertir o no. Pero también será necesario plantear distintos escenarios e imaginarnos cómo le irá a la empresa en un futuro cercano: si bien es relevante la situación actual, el mercado no premia esa información sino solamente aquella que nos dará una pista acerca de la trayectoria futura de la acción de una determinada empresa.

Cuando se analizan los números, la primera cuestión a resolver será si es mejor usar los flujos de caja o las ganancias contables. Como en toda decisión económica, existen aspectos a favor y en contra, como una balanza que se inclina para un lado pero que implicará necesariamente un costo por el otro.

Existe la creencia de que un aumento en las ganancias por acción incrementará el precio de las acciones, aun si las mayores ganancias no representan ningún cambio económico subyacente. Pero el mercado es más listo de lo que uno cree y no se deja engañar por el método más antiguo de análisis basado en las ganancias por acción. Como bien mencioné más arriba, las ganancias por acción surgen de un simple cálculo que responde bien a muchos interrogantes del negocio.

Pero la ventaja de contar con la simplicidad puede convertirse muchas veces en un error, ya que las ganancias por acción se basan en reglas contables que son susceptibles de ser manipuladas y pueden llevar a los ejecutivos de empresas a tomar decisiones que destruyen valor a largo plazo. Cada vez más el precio de una acción a corto plazo se despega e intenta restarle relevancia a la falacia de las ganancias por acción como principal driver. Solo el flujo de caja generado por el negocio puede ser usado para aumentar el consumo o la inversión.

El único caso en que resulta válida la comparación se da cuando la ganancia es una buena proxy del flujo de caja. Es decir, cuando se genera un flujo de caja similar a las ganancias. Pero en la práctica, la mayor parte de las compañías no generan el mismo flujo de caja por cada dólar de ganancias. Si los inversores se preocuparan por la salud de la empresa a largo plazo, el precio de la acción reflejaría en forma sistemática la tendencia de los flujos de caja.

Y el método de Descuento de Flujo de Fondos (discounted cash-flow, o DCF) es la técnica a utilizar para tomar las decisiones de inversión, y cada vez menos las ganancias por acción, ya que hace uso de todos los elementos que afectan el valor de una compañía a largo plazo.

En su forma más extrema, el enfoque contable nos dice que solamente importan las ganancias de este año o del próximo. Una forma más compleja descuenta el futuro flujo de ganancias a una determinada tasa. En cambio, en el enfoque DCF, el valor de una empresa es el futuro flujo de fondos descontado a una tasa que refleja el riesgo de ese flujo de fondos.

El DCF contempla esta diferencia de valor ya que incorpora al análisis los gastos de capital y otros gastos necesarios para generar las ganancias. El análisis a través del DCF se basa en la idea de que una inversión agrega valor si genera un retorno sobre la inversión superior al retorno que puede ser ganado en inversiones de riesgo similar. Es muy común su uso por parte de las empresas para evaluar un proyecto de inversión de capital. El DCF aplica este concepto a todos los negocios de una empresa, que no son más que la suma de proyectos individuales.

Es importante mencionar que la tasa de inflación debe ser incorporada en los flujos de caja nominales y las tasas de descuento al efectuar el análisis de una empresa, y sus efectos sobre el valor dependerán, en parte, de si la misma es esperada o inesperada (no anticipada).

En síntesis, los flujos de caja reflejan de mejor manera la situación actual de una compañía que las ganancias contables y son menos manipulables a la hora de tener que tomar una decisión. Pero el enfoque contable todavía es usado ya que funciona bien en algunos casos: cuando las ganancias reflejan el flujo de caja, el enfoque contable provee una proxy razonable del DCF.