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Septiembre 27, 2019

La herencia del próximo Gobierno: ¿Qué pasará con las Leliqs?

Amilcar Collante

¿Qué va a pasar con la herencia de las Leliqs?

Las Letras de Liquidez del BCRA, más conocidas como Leliqs, son un instrumento que la autoridad monetaria utiliza para regular la cantidad de dinero en la economía. Cuando se emite una Leliq, el BCRA absorbe pesos que están en la base monetaria. En cambio, cuando no se renuevan esos títulos al vencimiento debe emitir pesos para pagar esa obligación.

Estos títulos fueron utilizados por el BCRA para reemplazar a las Lebacs, que eran un instrumento similar, pero con ciertas diferencias. Una de ellas era que la podían comprar particulares mientras que solo los bancos pueden tener en su cartera a las Leliqs. También, se diferencian por su plazo de vencimiento, las Leliqs vencen a los 7 días mientras las Lebacs tienen un plazo mínimo de 28 días.

Si analizamos el stock de Leliqs que existe hoy es muy elevado, en pesos argentinos parece un gran número 1,1 billones de pesos. Sin embargo, si lo pasamos a dólares son poco más 19.000 millones de dólares. Vale señalar que las Lebacs llegaron a 1,3 billones de pesos en abril de 2018 (unos 65.000 millones de dólares). Es decir, 46.000 millones de dólares menos que en ese momento del pico máximo.

Stock de Leliqs e Intereses Acumulados_Amilcar vía BCRA
Stock de Leliqs e Intereses Acumulados_Amilcar vía BCRA

El punto clave es qué tasa de interés pagan y qué indexa a ese stock de letras del BCRA. Hoy pagan una tasa de interés de 80% anual. Con lo cual si calculamos los intereses que genera ese stock son elevadísimos. Veamos, en lo que va del año se generaron más de 490.000 millones de pesos de interés ya que al capitalizar a los 7 días es una tasa de interés efectiva de 120% anual. En pocas palabras, si continua con estos rendimientos el stock superaría su duplicación.

Asimismo, las elevadas tasas de interés que pagan a los bancos por las Leliqs se ven reflejadas en las tasas de interés que los ahorristas obtienen por depósitos a plazo fijo. Algunos bancos en la actualidad pagan más de 60% anual de interés por depósitos a plazo en pesos.

El gran interrogante es, ¿qué va a pasar con la herencia de las Leliqs? Esta dinámica de altísimas tasas de interés es una forma de emisión futura y de efectivizarse la inflación futura. Si al momento de expandirse la cantidad de oferta monetaria, no hay un crecimiento de la demanda de dinero.

En algún momento los bancos no renovarán las mismas pese al atractivo rendimiento, ya que los depositantes preferirán no renovar sus depósitos a plazo y allí se puede repetir lo ocurrido con las Lebacs. El BCRA perdería reservas si quiere contener al dólar y si la salida de esos títulos es muy grande se generaría un salto inflacionario que lo sufrirán todos.

En el contexto actual con el control de cambios, la cuestión es diferente. Las empresas ya están limitadas para dolarizar sus depósitos a plazo en pesos, ya que lo prohíbe la restricción impuesta por el BCRA y los ahorristas minoristas (personas físicas) solo pueden dolarizar hasta 10.000 dólares por mes (probablemente este último pueda bajar a partir de octubre). Por este motivo, es esperable que el rendimiento de las Leliqs pueda ir disminuyendo sin tener una demanda excesiva de divisas por el cepo cambiario. Habría una menor pérdida de divisas y un menor movimiento en el dólar oficial e inflación.

La clave es qué tan rápido se producirá esa baja de tasa de interés. Obviamente, tendrá menos consecuencias negativas (más inflación, más presión alcista en el dólar oficial y sobre la brecha cambiaria) si detrás hay un programa integral consistente fiscal, monetario, cambiario y financiero que no solo tome en cuenta a ese problema sino la macroeconomía como un todo.

Detrás de cualquier solución que se quiera dar al stock de Leliqs, la confianza es clave. De lo contrario, si se intenta desarmar este stock para monetizar el agujero fiscal bajo un esquema poco creíble o que no es consistente, el costo puede ser muy grande en términos de inflación y de actividad.

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