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Febrero 10, 2020

Una guía con las mejores prácticas para renegociar la deuda

Darío Epstein

Existe un conjunto de normas no escritas que Martín Guzmán, el ministro de Economía, debería conocer y que funcionan como "un manual de buenas prácticas" a la hora de renegociar la deuda.

Argentina tuvo un problema de liquidez, pero a esta altura ya tiene un problema de solvencia. Luego de más de 10 años sin crecer y con la economía estancada, es muy difícil apelar a la iliquidez como argumento para convencer a los bonistas o a los gobernadores y legisladores locales. ¿De dónde saldrán los recursos para saldar, antes o después, los US$340.000 millones de deuda?

Antes repasemos la diferencia entre “liquidez” y “solvencia”.

La liquidez es la capacidad que tiene una entidad (o país) para obtener dinero en efectivo y así hacer frente a sus obligaciones a corto plazo. Por otro lado, la solvencia es la capacidad que tiene una entidad (o un país) para devolver hoy, o en el futuro, las deudas que ha contraído o que planea contraer.

Para Argentina los tiempos juegan en contra y, lejos de poder conseguir financiamiento que otorgue liquidez, nos acercamos a un serio problema de solvencia porque se acaban las reservas. ¿Qué pasó?

Argentina tomó mucha deuda nueva entre 2016 y 2018. El gobierno anterior, apenas asumió, hizo un buen trabajo para convencer a los mercados que ahora el país era una historia de éxito. Existía un plan para bajar el déficit, normalizar la inflación y aumentar la inversión.

Pero el crecimiento nunca llegó, el déficit no bajó y la inflación subió. Esos mismos inversores son los que 2 años después cortaron el crédito al país y ahora escuchan una historia de deterioro y malestar.

De las conversaciones que escuchamos con inversores, logramos sacar dos observaciones.

La primera es que ellos piensan que Argentina tiene bases y recursos para ponerlos a trabajar y generar crecimiento, pero eso lleva tiempo, mucho esfuerzo y cambios estructurales que parecen estar muy lejos. Los viajes del presidente Alberto Fernández son muy positivos. Se reunió con líderes mundiales, explicó sus ideas y entendió cómo piensan ellos. Acercarse la mundo es fundamental en esta etapa.

La segunda observación es la demora del “Plan Económico”. Los inversores asumen que ese plan existe, pero desconocen el más mínimo detalle. Debe estar claro que si vamos a pedir facilidades de pago, debemos mostrar de dónde saldrán los recursos a futuro. Esto espantaría los fantasmas de la falta de solvencia. Por esto, hasta que no se conozca el “Plan Económico”, la capacidad de pago de la Argentina continuará estando en duda.

Es necesario entender que Wall Street difiere conceptualmente en las ideas de las bases políticas que ayudaron a Fernández a llegar a la presidencia. De hecho hay tres temas de los que por ahora no se habla y Wall Street siempre tiene presente: la reducción del tamaño del Estado, la reforma laboral y la reforma previsional.

La fallida postergación del pago del bono de la provincia de Buenos Aires y el decepcionante canje del bono soberano dual nos enseñan que las negociaciones con los acreedores internacionales que el Gobierno inició, no serán fáciles.

Los negociadores por la provincia de Buenos Aires aprendieron rápido que un pedido de postergación de pagos apelando a la “buena fe” no es la manera de dar el primer paso hacia la normalización de la abultada deuda que tiene el principal distrito del país.

Algo similar ocurrió con el ministro de Economía, Martín Guzmán, quien no logró juntar más del 10% de interés para canjear un bono que vence el 13 de febrero por alguna de las cuatro alternativas que vencerán en 18 meses. La oferta no era del todo satisfactoria y, a la hora de editar esta columna, no había una mejora en la oferta del Gobierno, quien probablemente deba abonar emitiendo o con caja propia todo lo que no se canjee, sobre un total de 105.000 millones de pesos.

De esta semana que concluyó, podemos decir que Axel Kicillof, el gobernador de la provincia de Buenos Aires, en todo momento actuó en concordancia con la estrategia del Gobierno Nacional, que no ayudó a la Provincia al repago de su deuda.

Una reestructuración de la deuda es una renegociación entre el acreedor y el deudor, que requiere tener en cuenta el manual no escrito de las “mejores prácticas”. Respetar estas prácticas ayuda mucho en las negociaciones con los acreedores.

Los puntos centrales

Las “mejores prácticas” que piden los acreedores para negociar son:

  • El monto nominal de la deuda al inicio y al fin del proceso (la quita).
  • Su reprogramación en el tiempo: el “reperfilamiento” (plazos y montos de pago).
  • La tasa de interés y cómo se pagarán esos intereses.
  • Periodos de gracia.
  • Moneda.
  • Ley aplicable.
  • Eventos de default y cross default.
  • Mayorías comunes y especiales.
  • Impuestos.

Además, es necesario entender que los tenedores de bonos son diferentes entidades con diferentes objetivos y diferentes maneras de negociar. Van desde personas físicas hasta bancos privados y ahora, también está el FMI.

A la hora de negociar, se necesita un mínimo de adhesión, por eso es necesario ir midiendo el grado de aceptación que va generando la propuesta para no generar malos antecedentes. Un objetivo adicional es que no existan acreedores remanentes con ganas de litigar, o bien alcanzar el mínimo requerido por cláusulas de acción colectiva ya incorporados en los bonos.

Para lograr una reestructuración exitosa, se debería evitar que los holdouts perjudiquen el correcto funcionamiento de la economía una vez superada la actual crisis crediticia que atraviesa el país.

Los tiempos son importantes e inicialmente se puede dar un espacio de tiempo, pero generalmente los plazos se dilatan. Máxime si hay multiplicidad de jurisdicciones (cuatro en el caso actual de Argentina) y muchos bonos emitidos.

Finalmente, es necesario tener en cuenta qué es lo que se ofrece a los inversores como certidumbre o probabilidad de repago de los nuevos bonos. Dos cosas son necesarias:

  1. Decir de dónde van a surgir los ingresos, que se traduce en proyecciones macroeconómicas consistentes y un sendero fiscal posible y creíble.
  2. Realizar reformas estructurales y en gastos para ampliar el superávit fiscal primario para atender la nueva carga de intereses resultante.

Los tiempos son exigentes y las postergaciones, como las sucedidas con la Provincia, restan mucho. En Ucrania, por caso, pasaron cinco meses entre que se iniciaron las conversaciones con los acreedores y el final de la negociación. En Argentina se fijó un cronograma de 12 pasos en el que ya nos encontramos inmersos, pero que debería concluir a fines de marzo, un cronograma difícil de alcanzar.

Las “mejores prácticas” en una renegociación de la deuda son un libro no escrito de errores a evitar y de pasos recomendados a seguir.

Esperemos que Guzmán y el Gobierno Nacional puedan desempolvar esa guía, 15 años después de pasar por una experiencia similar.

Columna publicada previamente en Clarín.

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