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Mayo 18, 2020

El sentido común y la reestructuración de la deuda

Gustavo Ammaturo

Pretender dar el mismo tratamiento a la deuda pública emitida bajo legislación local que a la emitida bajo legislación Nueva York es una expresión de un deseo irrealizable

La semana pasada, el Ministro de Economía de nuestro país, el Licenciado Martín Guzmán, apeló al “sentido común” de los acreedores de la deuda pública soberana frente a la propuesta de reestructuración que contempla reducciones de capital, aumento en los plazos de amortización y baja en las tasas de intereses para los nuevos instrumentos ofrecidos en la Oferta de Canje. La intención de la propuesta en mejorar todas estas las variables a favor del deudor (Argentina), tiene por objeto volver más viables las posibilidades de recupero, de una porción al menos, de las inversiones de parte de los tenedores de estos títulos públicos.

¿Què es el sentido común?

Es bien conocida la frase que dice que “el sentido común no es el más común de los sentidos” y esto se debe a que el concepto puede interpretarse de dos maneras diferentes. Algunas personas aluden al sentido común en referencia a qué es lo que la mayoría de la gente piensa o haría frente a una misma situación o circunstancia, dando un significado estadístico al concepto. Es decir que el sentido común es el sentido más usual, al que recurre la mayoría. En cambio, otras personas le otorgan un significado asociado a la racionalidad en la forma de actuar, aludiendo a la capacidad de juzgar razonablemente los acontecimientos y eventos.

Ahora bien, si todas las personas tienen las mismas circunstancias, conocimientos, experiencias e intenciones, probablemente ambas definiciones confluyan. La mayoría y la racionalidad coincidirán en las decisiones, alcanzado así un sentido común generalizado, pero frente a una propuesta de renegociación de deuda como la actual no es tan clara la definición.

Dentro de los múltiples aspectos a considerar frente al canje de deuda me centraré en dos a tener en cuenta. Quedará para otra oportunidad el análisis de la letra de los contratos, pues desde el punto de vista jurídico no son todos iguales.

Capacidad de pago

El mismo Ministro Guzmán ha dejado claro que la Argentina carece de capacidad de pago de su deuda. Incluso la propuesta posterga los plazos para un primer desembolso hacia el fin del mandato del presidente Fernández, es decir que podría ser que una nueva gestión sea la que tenga que afrontar estos compromisos.

Si usáramos el sentido común dos podrían ser las conclusiones, y en ambos casos apelando a la racionalidad y la sensatez.

Si un deudor no puede cancelar una deuda de 100 quizás pueda cancelar una de 50.

Como este precepto es probable pero no cierto también se podría interpretar que en virtud de las posibilidades actuales Argentina no podría pagar ni eso y por lo tanto no tiene sentido realizar un esfuerzo descontando deuda que tampoco se va a cobrar. Sería preferible diferir en el tiempo las condiciones originales de los créditos y aplicar las multas y castigos por incumplimiento que prevén los contratos (default).

Es decir que pretender usar el sentido común para inducir a los acreedores a que de esta forma se mejoraría la capacidad de pago del deudor es falso. Solo mejoraría el ratio de endeudamiento, pero en este caso los acreedores buscan que Argentina presente un programa tendiente a alcanzar un superávit fiscal que le permita disponer de fondos para pagar intereses y capital en algún plazo.

Liquidez

Este sea tal vez un dato que no revista dos posiciones. Está claro que los tenedores de títulos que no entren al canje tendrán activos litigiosos y por ende de difícil realización, pues su mercado será muy reducido y poco transparente. En este escenario los pequeños tenedores pierden posibilidades y la valuación de sus tenencias se deprecian considerablemente más aún.

Por el contrario, los que entren en el canje tendrán mayor posibilidad de realización y en consecuencia mayor liquidez, permitiéndoles salir y volver a entrar a esas posiciones más fácilmente.

Pero desde un punto de vista del sentido común sólo serviría entrar al canje en busca de liquidez si el valor de mercado del título obtenido producto del intercambio cotiza mejor el anterior a la reestructuración.

Todo indica que hasta que Argentina no encare las reformas estructurales que le permitan demostrar al mercado que puede en algún momento generar superávit fiscal suficiente como para poder honrar las deudas del pasado el valor de sus bonos seguirán descontando un alto riesgo de incumplimiento.

Entonces, si luego del canje el inversor sigue obteniendo la misma cantidad de dólares por sus bonos que antes del mismo, ¿cuál es el sentido de conservarlos en cartera y afrontar el proceso de reestructuración con los riesgos que eso implica?.

El sentido común podría concluir que lo mejor es vender todas las posiciones ahora, obtener la liquidez desde los títulos originales y ver desde afuera el proceso de canje de deuda.

En conclusión las posiciones más convenientes podrían ser estas dos:

Priorizar la liquidez y vender los títulos ahora, sin entrar al canje o, defender el valor del título y enfrentar un reclamo largo y costoso.

Hay aspectos adicionales a tener en cuenta para la toma de la decisión, como son el perfil del tenedor y la incidencia de la tenencia en su cartera.

Durante estos días hemos sido testigos de cómo la lógica y el sentido común se imponen frente a las expectativas infundadas o infantiles. Pretender dar el mismo tratamiento a la deuda pública emitida bajo legislación local que a la emitida bajo legislación Nueva York por ejemplo, fue una expresión de un deseo irrealizable. Argentina y sus acreedores ya han recorrido esas rutas y la aplicación de las normas de tránsito son distintas de acuerdo con los tribunales que dictan las sentencias . De hecho somos testigos del canje de deuda en dólares por otra en pesos para los títulos emitidos bajo legislación local, donde los tenedores principales son organismos o entidades públicas y privados obligados a acompañar a expensas de los intereses, tanto de sus clientes como los propios.

Apelar al sentido común podría dejar en el camino la alternativa de entrar a un canje solo para ver qué pasa, pues el esfuerzo de asumir pérdidas patrimoniales no asegura un mejor valor para la acreencia.

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